核心观点
1、2008年以来，过去12年的春季躁动行情中，有五年宏观背景与当前有类似之处，分别是2010年、2013年、2016年、2017年及2019年，上述年份均处于经济的复苏环境中。
2、大环境虽同属复苏，但具体阶段不同，市场逻辑也有差异。具体阶段不同最终决定了行情启动前市场重心的高低，行业轮动完整性以及后续政策，特别是货币政策的走向。
3、复苏早期：包括2013年、2016年及2019年，经济刚刚边际企稳，处于复苏的初期，政策仍有边际放松的可能，市场经历了前期大幅杀跌，重心较低，行业也没有完整轮动，行情启动前多数行业处于历史较低分位，客观上修复空间较大。成长类行业由于弹性较大，对货币政策变动更加敏感，往往短期收益可观。
4、复苏中期：典型代表是2017年，经济虽然持续修复但幅度有限，市场沿着前期“供给侧结构性改革”的方向继续演绎，政策已经处于大幅宽松后的试探回收期。行业间分化加剧，家电白酒为代表的白马蓝筹继续上行，成长行业持续下跌，结构性行情特征明显。
5、复苏后期：2010年包括2018年都处于典型的复苏后期，前期市场累计涨幅可观，政策力度大，市场重心高，行业轮动已经较为完整，后续政策逐步收紧，市场对业绩的要求提升，例如2010年，一季度业绩有持续支撑的电子、家电板块继续上涨，钢铁、煤炭、有色等过度透支业绩的强周期品种跌幅居前。
6、2021年一季度处于复苏的中后期，更接近于2010年。综合来看，布局2021年春季躁动应该忽略风格切换这个伪命题，无论是顺周期还是成长，精选个股及板块，估值降维，业绩为王。
摘要
1、
宏观层面：在2009年“四万亿”的强刺激下，经济持续了一整年的复苏，2010年Q1经济处于企稳阶段，全球共振的外生动能拉动经济增长。政策与流动性层面：2010Q1政策释放刺激退出、监管从严的信号，货币信用投放在一季度转向。2010年Q1的两个从紧信号主要是提准和严控房产政策的密集出台。市场层面：2010年Q1市场经历下跌后于二月初迎来业绩驱动的小幅回暖。经济复苏拉动业绩修复成为春季回暖的主要逻辑。市场自2009年Q4业绩显著改善，万得全A单季度归属母公司股东的净利润同比在2019Q4达到688%，2010Q1达到65%。
2、
宏观层面：2013年Q1经济延续2012年Q4政策刺激下的复苏势头，Q1期间消费小幅走弱，基建投资和出口的强劲上升拉动经济呈现弱复苏态势。政策与流动性层面：在2012年财政货币齐发力的刺激过后，2013年Q1政策发出从紧信号，但信用环境延续宽松。市场层面：2013年春季行情延续了2012年12月末的反弹趋势，于2月中旬结束，成长风格领跑市场。
3、
宏观层面：2016年Q1宏观经济出现企稳回升，新一轮地产周期的开启成为经济复苏的内在动力。政策与流动性层面：2月末央行降准成为本轮晚春行情启动的标志，供给侧结构性改革预期升温提振了市场信心。市场层面：2016年初市场处于阶段性高位，利空出尽后2月底市场开启晚春行情。从风格看，成长领跑2016年的晚春行情，在三月成长上涨接近11.8%，略高于消费、金融、周期的10.6%、10.6%、10.3%的涨幅，核心逻辑是成长风格在1-2月跌幅最大，在本轮行情中出现超跌反弹。
4、
宏观层面：2017年Q1延续了2016年Q4以来的复苏势头，宏观经济实现了内外共振。供给侧结构性改革的成效开始逐渐显现，2017年Q1延续了之前经济回暖的趋势。政策与流动性层面：2017年1月央行启动TLF操作为市场提供了流动性支持，除此之外政策层面并未有过多利好。市场层面：2017年Q1市场在短暂震荡后单边上涨，春季行情始于一月中旬，终于三月下旬。从风格看，此次行情由消费和成长领涨，消费和成长在本轮春季行情中的涨幅分别为7.2%和6.1%，估值分别上涨4.1%和15.3%，同时业绩也具有相对优势，涨幅由估值和业绩共同贡献。从行业看，基建地产链条表现较好。
5、
宏观层面：2019年Q1宏观经济明显好于预期，投资与出口增速的上升拉动经济呈现复苏态势。政策与流动性层面：货币信用的双扩张为市场带来了充足的流动性，1月4日的全面降准点燃了本轮的春季躁动。市场层面：2019年初市场处于绝对低位，本轮春季躁动的本质是流动性宽松下的估值修复行情。本轮春季行情于2019年1月4日启动，标志是李克强总理考察三大行要求支持中小企业融资和央行的全面降准。
6、
进一步分析，上述五个年份的春季行情虽然同处于复苏环境下，但具体阶段仍有差别，最终决定了行情启动前市场重心的高低，行业轮动完整性以及后续政策，特别是货币政策的走向。在此可以分为三个阶段：早期、中期及后期。复苏早期，包括2009年，2013年、2016年及2019年，经济刚刚边际企稳，处于复苏的初期，政策仍有边际放松的可能，市场刚刚经历了大幅杀跌，重心较低，行业也没有完整轮动，行情启动前多数行业处于历史较低分位，客观上修复空间较大。复苏中期：典型代表是2017年，经济虽然持续修复但幅度有限，市场沿着前期“供给侧结构性改革”的方向继续演绎，政策已经处于大幅宽松后的试探回收期，行业轮动过半，受益于供给侧改革及棚改的基建地产链条继续上行，成长行业持续下行，分化进一步加剧，结构性行情特征明显。复苏后期，2010年包括2018年都处于典型的弱复苏后期，前期市场累计涨幅可观，政策力度大，市场重心高，行业轮动已经较为完整，后续政策明显收紧，市场转入防御姿态。
7、
站在当前时点判断，2020年Q4经济大概率将回到5.5%到6%的增长区间，2021年1季度可能出现同比及环比的高点，整体判断进入本轮经济修复的后半程，政策进一步放松的概率较小，对估值敏感品种不利。市场层面看，今年上半年，疫情导致政策放松逻辑下，科技成长及日常消费在上半年表现抢眼，下半年随着经济修复，顺周期板块逐步追上，10月份后开始出现系统性超额收益。除银行、地产等大金融板块滞涨外，行业及板块轮动已经较为充分，市场重心已经较高，当前万得全A估值5年分位为96.85%，高于任何一次弱复苏年份。参考2010年的应对经验来看，寻找业绩能够持续超预期的板块及个股是当下最具性价比的交易思路。唯一能够打破这一逻辑推演的风险是经济超预期上行，但当前经济起落与政策进退仍处于“交谊舞”时段，经济超预期势必触发政策的加码收紧，整体对全市场估值不利。综合来看，布局2021年春季躁动应该忽略风格切换这个伪命题，无论是顺周期还是成长，精选个股及板块，业绩为王。
风险提示：
疫情大幅蔓延、国内外央行货币政策提前收紧、经济复苏不及预期、中美关系急剧恶化等。
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责任编辑：Rex_02
